江西杏林白马药业股份有限公司(“白马药业”)创业板IPO已进入问询阶段。日前，白马药业更新了首次公开发行股票并在创业板上市招股说明书。

记者注意到，重营销轻研发的背景下，白马药业被质疑利用业务推广费利益输送，而与其合作的23家推广服务商企业，公司参保人数或者显示为0、或者未披露参保人数，疑似“空壳公司”，这也为白马药业IPO之路蒙上了一层阴影。

2020年主要产品销量均下滑 存货账面价值累计达1.37亿元

资料显示，白马药业成立于2001年5月17日，是一家从事现代中药及化学药品的研发、生产和销售的高新技术企业。

2018年-2021年6月，白马药业分别实现营收3.21亿元、3.55亿元、2.65亿元及1.51亿元，同比分别增长19.68%、10.81%、-25.33%及43.43%；归母净利润分别为5486.10万元、6486.78万元、6165.94万元及3118.78万元，同比分别增长43.01%、18.24%、-4.95%及31.16%；扣非净利润分别为5154.29万元、6326.92万元、4473.43万元及2813.68万元，同比分别增长31.80%、22.75%、-29.30%及65.46%。

根据招股书，2021年白马药业预计实现营收3.18亿-3.31亿元，较2020年增加 5285.53万-6585.53万元，增幅为19.92%-24.82%，扣非净利润为6016.2万-6439.06万元，较2020年增加1542.77万-1965.63万元，增幅为34.49%-43.94%。

其中，报告期内公司主营业务收入分别为3.12亿元、3.47亿元、2.60亿元和1.48亿元，主营业务毛利率分别为67.65%、67.21%、61.91 %及63.86%，波动性较大。

可以看出，白马药业2020年营收、净利润、毛利率均大幅下滑，而此种情况也体现在主要产品销量上。

2020年1-6月，白马药业主要产品猴耳环消炎颗粒、裸花紫珠胶囊、妇炎康复胶囊、八珍胶囊、替米沙坦胶囊、保妇康凝胶销量均大幅下滑。其中替米沙坦胶囊销量下降幅度最大，同期销量为3460.31万粒，较2019年1-6月的6715.93万粒下降48.48%。

然而，销量的大幅下滑也使得公司面临存货管理及减值风险。2018年-2021年6月，公司存货账面价值分别为4306.30万元、3582.23万元、2772.32万元和2989.32万元，占流动资产的比例分别为18.63%、15.08%、10.71%和10.42%。

对此，白马药业在招股书中坦言，若不能有效的进行存货管理，将可能造成存货未能及时销售而变质失效的风险。未来如市场环境发生变化，导致库存商品、原材料等价格大幅下跌，可能导致出现大额存货跌价准备的风险。此外较高的存货金额也增加了流动资金积压规模和资金周转压力，导致一定的经营风险。

报告期内，白马药业应收账款账面余额分别为8405.09万元、7420.33万元、7645.94万元和 7340.77万元，应收账款周转率分别为3.93次、4.49次、3.52次和4.03次，存在应收账款回款风险。

截至2021年6月，公司流动资产合计为2.87亿元、非流动资产合计为1.91亿元、流动负债合计为7931.24万元、非流动负债合计为2372.78万元、经营活动产生的现金流量净额为4377.61万元。

2.20亿元推广服务费流向“空壳公司”？

然而，巨额的“资金周转压力”和“应收账款风险”，未能阻挡白马药业在营销方向的大笔投入。

招股书显示，2018年-2021年6月，白马药业销售费用分别为1.12亿元、1.19亿元、7428.32万元及4471.90万元。其中，业务推广费分别为7854.89万元、8261.51万元、4729.08万元及3021.69万元，分别占销售总费用的69.87%、69.51%、63.66%及67.57%，为主要销售费用。

值得注意的是，在“两票制”推行之后，白马药业在全国各区域面向公立医疗卫生机构的销售已全面采用符合“两票制”要求的学术推广模式，原本由传统经销商承担的市场推广职能转由公司承担。

在“学术推广”模式下，白马药业委托第三方推广服务商在合作区域市场进行专业化学术推广活动，报告期内公司向第三方推广服务商采购推广服务的金额分别为7392.83万元、7550,.13万元、4302.81万元、2794.81万元，累计高达2.20亿元。

而相对的学术推广活动分别为849场、780场、468场、282场，2018年，平均每一天举办2.36场推广活动。

然而，高达2.20亿元交给第三方业务服务商进行学术推广，却引来媒体“空壳公司、商业贿赂”的质疑声，有媒体称“白马药业高达2.21亿元推广费流入23家推广服务商口袋，而推广服务商成立时间短、注册资金少、频繁变动，其背后的业务推广真实性存疑，是否存在商业贿赂，也让人起疑。”

招股书显示，白马药业共与23家推广服务商合作。其中，前五大推广服务商变动较为频繁。

2018年的第二、三、四、五大推广服务商次年即在前五大推广服务商名单中消失。2019年，福建俊清医药信息咨询有限公司、陕西秦商之星信息服务有限公司、陕西万企汇企业服务有限公司、商洛融易通信息科技有限公司新增进入前五，成为公司第二三四五(2.250, 0.09, 4.17%)大推广服务商。

而到了2020年，不仅2019年新增的4家推广服务商退出前五大推广服务商名单，且连续两年稳居第一推广服务商的陕西凯源通企业服务有限公司及其关联方也消失在前五名单中。

值得注意的是，白马药业历年的前五大推广服务商中，有些公司刚刚成立不久，就进入了白马药业的前五大推广服务商名单，而在退出白马药业前五大推广服务商名单后不久，又被蹊跷注销，令人怀疑这些公司成立的目的，就是为了承接白马药业的“学术推广”服务。

如2018年、2019年的第一大推广服务商陕西凯源通企业服务有限公司，成立时间为2019年4月19日，注册资本仅30万元，在退出白马药业推广服务商名单后，即于2020年9月9日被注销，“存活时间”仅一年半不到；而2019年第二大推广服务商福建俊清医药信息咨询有限公司，成立时间为2018年1月9日，后于2019年8月14日被注销，“存活时间”也在一年半左右。

此外，在天眼查、企查查上查询上述这些推广服务商的工商注册信息显示，这些企业的参保人数或者显示为0，或者未披露参保人数。另外，镇江润杨医药咨询服务有限公司、无锡酷玩汽车服务有限公司等还存在白马药业前员工、现员工为公司实际控制人的情形，因此有媒体质疑白马药业部分推广服务商为空壳公司，而推广服务商的频繁变动也使得这些学术业务推广真实性存疑。

对此，中国网财经记者致函白马药业，截止发稿，未收到任何回复。

近几年研发费用不及2021年上半年销售支出

相对于2亿多元的大手笔销售费用，白马药业的研发费用“略显吝啬”。

2018年-2021年6月，白马药业研发费用1276.44万元、1525.53万元、1093.78万元及457.08万元，占同期营业收入的比例分别为4.07%、3.98%、4.29%及5.83%，累计达4352.83万元，不及2021年上半年的销售支出。

当前正在进行的主要研发项目共计14项，包括桑椹膏工艺变更及质量标准提升研究、磷酸苯丙哌林口服溶液技术开发、灵芝糖浆技术开发等，其中9个项目的研发方式为自主研发及委托研发。

截至招股书签署日，白马药业共拥有39项专利(发明专利5项，实用新型24项，外观设计10项)，其中2项发明专利、14项实用新型专利予以质押，质押金额为3000万元。此外，公司还存在2项处于申请阶段的专利。

在现有产品方面，白马药业共有16个在产产品被纳入国家医保目录。但根据《基本医疗保险用药管理暂行办法》第十一条，国家医保目录原则上每年调整一次，公司相关产品若被调出国家医保目录，则可能导致被调出目录的产品销售收入下滑，从而影响其生产经营。

报告期内，公司产品复方氨酚烷胺胶囊、氨咖黄敏胶囊于2020年1月被调出国家医保目录，该等产品的销量、收入在调出国家医保目录后有升有降，销售收入变动额分别为444.30万元、-85.09万元，变动幅度分别为73.37%、-45.64%。

此外，2021年上半年公司收入占比前三的产品——猴耳环消炎颗粒(29.78%)、保妇康凝胶(17.22%)以及裸花紫珠胶囊(14.24%)，均为处方药产品。其中猴耳环消炎颗粒被纳入云南省医保目录，保妇康凝胶和裸花紫珠胶囊均为全国医保目录乙类。根据国家医保局2019年相关文件的要求，原省级药品目录内按规定调整的乙类药品应在3年内逐步消化。

白马药业表示，依据规定，预计猴耳环消炎颗粒或将于2022年6月被移出云南省医保目录，此外公司非主要产品小儿氨酚黄那敏颗粒、乐孕宁颗粒等8个产品均或于2021-2022年被移出地方省医保目录。

资料显示，白马药业的实际控制人为党百远一家三口，其合计持有公司86.56%股权，其中党百远担任公司董事长，党皓(党百远之子)担任副总经理、董秘，李在荔(党百元之妻)则担任公司办公室主任。并且党百远姐姐之子付皎通过白马投资间接持有25.61万股，占比0.28%。李在荔姐姐之子徐立通过白马投资间接持有13.52万股，占比0.15%。

2001年，党百远个人投资3000万元将国营南昌白马药业有限公司改制收购，但坊间对党百远获得白马药业控制权的方式一直争议声不断。根据媒体报道，白马药业原本是一家全民所有制企业，其前身为南昌国资桑海集团兴办的全民所有制企业白马庙厂。2001年，桑海集团通过无偿划转方式收回下属白马庙厂资产，并将上述划转收回的部分资产转让给博士达、长城资产南昌办事处、江西省南昌滕王阁房地产开发有限公司(简称滕王阁)后，由桑海集团、博士达、长城资产南昌办事处、滕王阁以上述资产共同出资设立南昌白马药业有限公司(简称白马有限)。

2002年11月，桑海集团向广州齐进贸易有限公司(简称齐进贸易)转让所持白马有限40%股权(对应320万元注册资本)及相应债权，交易价格为700万元。半年之后，齐进贸易将这些资产转手给党百远。对此，有媒体提出质疑，疑点一，齐进贸易是否系代党百远持股。公开消息称，1995年，党百远下海创业，2002年，其与江西桑海经济技术开发区政府联系，个人出资3000万元参与白马有限改制。疑点二，党百远的3000万元资金是否为真实出资，资金来源是否合法。2005年，另一股东滕王阁向党百远转让白马有限10%股权，经营交易价格为105万元，价格明显偏低。后来，党百远频频以现金、实物资产及无形资产对白马有限进行增资。2017年5月，白马药业启动正式IPO之前，党百远以现金出资1436万元补足上述出资。疑点之三则是，党百远此前的增资存在瑕疵，一定程度上说明其资金不足，其3000万元参与白马有限改制，是否真实，获得白马有限控制权，党百远耗费的成本究竟是多少?

对于上述质疑，中国网财经致函白马药业，截至发稿，未收到任何回复。